本报记者 唐韶葵 上海报道

1月15日，中国平安（02318.HK，简称“平安”）旗下平安城科通过内部邮件正式宣布，CEO崔聿泓、副总经理肖丽两名高管分别被免职。据内部人士透露，崔聿泓为正常离职，肖丽调往平安集团旗下上海家化。记者随后联系崔聿泓方面询问其个人下一步走向，至发稿时止，未获回复。

崔聿泓正式离职，标志着平安在房地产领域又经历一次试错。2018年年底，平安好房更名为“平安城科”，转型为以建管云、地产云、租房云为载体的云平台供应商，平安好房所有新房、二手房和租赁的经纪业务均已停止，不再接受新的合作。彼时传出崔聿泓离职，近日终于尘埃落定。

据悉，2018年年底，中国平安发布了顶层人事架构调整：增设三个联席CEO，形成“董事长+一个集团总经理+三个联席CEO+八位执委主任+200余执行委员会成员”的架构。三个联席CEO分别分管个人业务，企业业务和科技业务。集团调整兼顾了公司战略实施、未来监管方向考量、内部赛马机制等多重意图的人事调整。平安城科的组织架构调整，与集团方向的对齐也迫在眉睫。

如今，随着崔聿泓团队的解散，平安城科又先招揽了两名咨询公司背景的高管，一个全新团队正在形成，内部不断在讨论新的业务方向，“新房业务被叫停，整个平安城科面临转型”。同时，平安好房上市计划再度搁浅。

平安涉房

平安城科内部人员目前最大的困惑，就是如何从电商公司转型成科技公司。上述知情人士透露，这与链家网成立贝壳找房逻辑相通，提升电商效率的实质仍然是线下生意，从而提升估值与市盈率。

据了解，平安城科有三大业务体系，分别为政府提供智慧城市建设管理及服务综合解决方案、为地产供应链提供智慧运营解决方案以及为房企和公寓企业提供房源、装修、去化、系统、运营、培训等一站式解决方案。

此前由于平安城科的业务调整，平安好房员工已经逐步分流到平安普惠、平安寿险和平安城科， 在新的平安城科的战略中，平安好房传统的房地产交易服务模型不再被保留。

公开资料显示，2014年3月平安好房在上海成立，同年5月，平安好房网正式上线，截至2018年3月，平安好房已经在全国20余个城市开设分公司，与全国百余家知名房企，以及和90%以上的头部公寓运营企业开展合作。

作为马明哲“吃穿住行”战略的一环，平安好房一直被赋予较高期望值，成立后的4年多里，平安好房从轰轰烈烈到黯然退场，引发业内不少感慨。

平安好房第一阶段为去中介化的房产创新O2O平台，为C端用户提供低佣金的买房服务。随后，平安好房提出“用金融手段撬动房产交易，获得真实房源”，并陆续针对新房、二手房、租房业务推出“一宝三贷”、“e房钱”、“租金贷”等产品，但很快遭遇市场政策的壁垒。2016年年底，平安好房互联网金融模式宣告中止。

彼时，曾任百度上海研发中心总监、百度商业产品高级总监的崔聿泓已在平安好房入职数月，崔接任CEO之后，平安好房转型为新房分销服务商，通过与碧桂园等大房企深度合作之后，获得良好的回报。据内部人员透露，在2018年年底，新房分销业务已接近盈利，但马明哲一直希望崔聿泓团队在二手房以及租赁业务上有所开拓。

向技术派转型

“他认为未来方向存在很大不确定性，并且在这个领域没有更好的方向了，因此选择离职。”上述知情人士认为崔聿泓的离职，属于正常的职场变化，与平安内部喊停新房销售业务有关。另一种说法是，平安在华南地区的新房销售业务遇到了不可逆转的意外事件，此外，两年来房地产业务发展没有达到马明哲的预期。

业内人士评价称，作为保险金融公司属性的中国平安，在科技与房地产领域实际上是欠缺的。平安城科至今仍然没有找到懂房地产、金融、科技的高管人选，而集团个别的高管人员出身房地产，城市的负责人都是出身寿险，甚至不熟悉房产的交易环节。

据悉，更名后的平安城科着力提供智慧城市的解决方案，打造了以GIS（地理信息系统）+BIM（建筑信息模型）+CIM（城市信息模型）以及多项底层技术为核心的PaaS系统。以“一网、一图、一报表、一平台”为代表的SaaS系统，可整合政府及产业链的多方资源，提供城市建设智能化整体解决方案。

基于平安的轻资产基因，平安的房产业务还会向房产租赁平台发展。实际上，平安城科已经基本告别了和房屋买卖的相关业务。2017年，平安好房收购了水滴管家，2018年又收购房乾科技，这些都可看作是在搭建租赁平台，再将平安的金融、保险等业务嫁接到平台上。

很显然，从起步之初平安好房利用房地产金融提供服务，到之后平安城科偏向技术流派的技术服务，这两个业务有着显著的不同，但都没有搭建出一个通过科技、金融提供房地产服务的平台，从而产生流量。平安城科的下一步走向仍然存疑。（编辑：黄锴）

本报记者 张敏 北京报道

在成立仅仅八个月后，贝壳找房正对公司管理架构实施一次影响深远的调整。

近期，贝壳找房宣布，将成立COO线，整合城市内经纪、新房及加盟业务管理；整合品质线至COO线，全面负责品质管理工作；取消大中华南区、大中华北区、代理事业部，COO线下设五个战区（北部战区、东部战区、南部战区、西部战区、中部战区），下辖26个省区、91个城市。

简单来说，在同一城市内，链家、德佑，以及贝壳的新房业务，都将纳入同一个管理平台下。

与此前相比，取消事业部制和大区制，建立战区制，从而将城市管理体系“化零为整”，是最重要的变化。这一调整固然能够优化管理体系，但同时也意味着贝壳将暂时放弃对扩张速度的追求。

作为“链家系”未来的上市主体，贝壳这一调整究竟有何意义？

链家、德佑仍独立发展

贝壳找房成立于2018年4月，其核心团队均出自链家。在此次调整前，贝壳共设有南北两个大区，以及新房、代理、租赁、装修等多个事业部。

在此之前的2018年1月，链家推出加盟平台德佑，德佑核心管理团队同样出自链家。

此后，贝壳和德佑两个品牌均独立发展。在各个区域和城市，贝壳、德佑、链家均有各自独立的管理团队。

此次调整后，原有的大区制和事业部制将被打散，成立5个战区。各战区的负责人分别是：北部战区区首李峰岩，东部战区区首祁世钊，南部战区区首张海明，西部战区区首党杰，中部战区区首何生祥。此前，这5人均为贝壳、链家、德佑等公司的高管。

与此同时，各区域和城市的管理团队将被整合。贝壳方面表示，这五个战区将整合城市内经纪、新房及加盟业务管理，意在加强属地化管理，全面发挥人店模式优势。 除直营（链家）和加盟（德佑）业务外，新房业务也被整合，意味着贝壳将在2019年加大新房业务发展力度。

负责对5个战区统筹管理、意在提升服务运营效率的机构，为COO线，即运营线。原大中华北区COO徐万刚担任贝壳找房COO，统筹贝壳城市运营管理。

其中，品质管理也被整合到运营线中，说明贝壳有意对服务品质进行提升。

据了解，在规模快速发展后，贝壳生态内部不同品牌、不同类目的联结，出现了效率下降的情况，这不利于“贝壳生态圈”的内部管控和品质管理。比如，德佑、贝壳有不同的加盟和管理规则，新品牌入驻后，有可能面临两种或以上不同的规则，容易造成管理混乱，也不利于品质管理。这也是北京调整管理架构的原因。

贝壳方面向21世纪经济报道透露，虽然进行了管理体系整合，链家、德佑两个品牌仍将独立发展。原链家COO、链家直营上海战区区首王拥群担任链家COO，原大中华北区交易总经理刘勇担任德佑事业部负责人。

据21世纪经济报道了解，链家内部曾提出一系列发展目标，比如，NPS值做到25%（NPS， 净推荐值，用于计量客户向其他人推荐某个企业或服务的可能性），开展创新性业务实践等。德佑则在2019年定下全国万店目标。

主动降速调整

纵观贝壳的发展历程，这种调整固然有利于管理，但恐怕不利于快速扩张。

截至2018年12月31日，贝壳已经进驻全国95个城市，连接121个新经纪品牌、1.96万家门店和16.8万经纪人。同期，德佑的签约门店也已突破5600家。这种的取得，无疑得益于管理体系的相对独立。

有分析人士指出，此次调整意味着贝壳将暂时放弃对扩张速度的追求，转而将精力放在内部整合和品质管理上。

另一个问题同样值得关注。某从业者向21世纪经济报道表示，定位于平台化运营的贝壳找房，因其管理模式、管理人员多出自链家，因此曾受到“既当裁判员又当运动员”的质疑。如今将各项业务合并管理，似乎强化了这种行为。

2018年6月，以58同城、安居客等传统平台公司为首的从业者，曾对贝壳进行口诛笔伐，58还牵头联合多家房产中介成立“真房源联盟”，从而正面对抗链家和贝壳。随后，这场对抗逐渐烟消云散，行业出现一段平静期。该人士指出，随着管理体制的调整，业界对贝壳的质疑恐怕会再度出现。

但对于贝壳而言，此次调整仍是势在必行。

经过多年发展，到2017年，链家已经发展成为GMV连续两年超过万亿的巨无霸经纪公司。2018年，德佑、贝壳先后成立，链家、德佑入驻贝壳，成为平台上的直营和加盟品牌，同样脱胎于链家的自如，则成为贝壳平台上的租赁品牌。由此，在“大链家”体系内，以贝壳为核心的生态圈逐渐成型。

同时，贝壳还是未来登陆资本市场的主体。据了解，贝壳正筹划登陆香港资本市场。

分析人士指出，此次管理架构调整，可以看作是贝壳的一次主动降速调整。担负着上市重任的贝壳找房，重新整合管理机制，更有利于业务的梳理与协调，从而更好地适应市场需求。（编辑：黄锴）

本报记者 张晓玲 实习生 陈靓 深圳报道

中国商业地产进入整体过剩时代，盘活存量物业、创新资产证券化，成为各大商业运营商的主要课题。

1月17日，万科集团成员企业印力商业集团发行CMBS，这是继深国投CMBS之后，印力再次成功实施的商业资产证券化。

同时，印力在产品改造和商业策略上也动作频频。去年12月，印力完成对原深国投广场的改造升级，并将其正式更名为“印力中心”，加入“印力系”产品大军，致力打造一个多元化的产品体系。

2018年，印力开启大规模兼并收购，截至目前管理资产规模已排在国内第二，仅次于万达商业；体量扩增的同时，印力在商业地产金融化的道路上也走在前列。

在房地产进入“开发＋运营”的下半场，一手提升运营，一首抓紧金融化，是一家成熟的商业运营商的生存之道。印力正在努力践行。

印力系变身

印力成为万科麾下的商业地产平台后，曝光率和知名度陡增，对旗下产品的改造也提上了日程。

2018年12月24日，印力完成了对运营11年的深国投广场的升级，正式将其改名为“印力中心”。

经过为期2年的改造，印力中心不仅新增了LOFT主题商业空间、美食主题空间、下沉式广场等主题空间，还对入驻品牌进行了一次“换血”，更新率达到43%。

至此，印力打造了包括印象城、印象里、印象汇、印象城MEAG、印力中心等的“印象”系列品牌及多元产品体系，以购物中心、社区商业、主题商业为主要模式，并不断开疆拓土。

尽管一直致力于品牌的构建，但截至目前，没有明晰的品牌特征和类似于万象城、 k11、来福士之类的“明星商场”，成为印力的一个遗憾。

对此，印力集团董事长丁力业表示，“希望以后把产品线更明确一些，让我们的客户更清晰一些。”

丁力业认为，商业地产竞争中最大的问题是同质化，“这主要体现在内容上，每个购物中心进去都是一个样。”

由此，印力联合社会资本发行了一个零售基金，用于投资拥有创意和IP的创业者，创意可在印力的购物中心进行试验，并由印力投资。这样的差异化竞争，将为印力的商场带来一丝新意。

“商业地产的本质是靠运营，靠长期收入。它是一个持续性的增长，不是一次性买卖。”丁力业表示。

他进一步称，今天的商业形态、功能、模式正在重构，在这样的环境转换中，印力正在经历由开发商向运营商、服务商的转型。

越秀房托总裁林德良也认为，运营是商业之本，商业地产发展之路，需要不断提升运营管理水平。

从全国来看，商业地产正在出现过剩，存量改造和提升成为主线。在去年年底发布的《中国商业地产市场年报》中，中指院指出，2018年的中国商业地产整体表现回落，供应过剩压力仍存。

2018年商业地产在投资、新开工和销售面积均出现同比下降，这预示着商业地产告别粗放的增量发展阶段，高质量发展阶段已经来临。

在可预见的行业兼并整合大潮中，印力抓住机会，在去年伊始便吞下凯德20个购物中心，实现快速扩张。

目前，印力管理资产项目125个，遍布全国21个省、55个城市，2018年的客户数量在4.5亿人次左右，总建筑面积约1，000万平方米。据印力高级副总裁付凯透露，到2020年，印力的商业管理面积目标是2000万平方米。

CMBS再实践

商业地产的本质，还有一个词指向“金融”，这方面，印力已向新加坡凯德对标。

2019年刚开年，印力金融化再次进阶。1月17日，印力发起设立“中金印力-印象1号资产支持专项计划”，中金公司担任计划管理人和销售机构，中泰证券担任代理销售机构。

此次发行的CMBS期限为12年，优先级信用评级AA+，最终发行利率为5.4%，这是2017年以来市场同等级信用主体利率最低的一次。

标的物为南京江北印象汇及天津印象城，总估值为33.8亿元，发行总规模达21.06亿元，其中优先级20亿元，次级0.06亿元。这是继发行深国投CMBS以来，印力集团的又一次商业物业资产证券化。

2017年10月20日，印力发行了“中金-印力深国投广场信托受益权资产支持专项计划”，开启“盘活商业地产存量、推动资产证券化”之路。

随着房地产行业不断成熟及CMBS创新的深化，房地产行业也真正进入完全不同的新阶段，资产管理和金融创新将成为企业存量时代生存的重要能力。

而印力在资产证券化上的实力不能小觑。2003年4月印力成立，前身为深国投商置，专注于商业运营，多年来辗转华润、黑石等多个股东，终于“花落”万科。

2017年5月，万科成立2只商业地产投资基金，用于收购旗下的42个商业项目，并打包交由印力统一管理。

印力有关人士认为，在大型地产商转型城市配套服务、城市运营的大趋势下，商业地产运营和资产证券化成为热点；同时，在房地产市场“调结构、降杠杆、促转型”的条件下，盘活商业地产存量，大力推动资产证券化，也已成为全行业的趋势。

（编辑：黄锴）

本报记者 祁三连 实习生 王凡 北京报道

导读

尽管两家闪崩股于1月18日已经出现反弹，但其背后引发的资金安全却成为行业关注焦点。

1月17日，小型港股内房股一轮快闪暴跌引起业界高度关注。以阳光100中国（02608.HK）和佳源国际控股（02768.HK）两家为代表的港股内房股遭遇大跌，分别以64.59%和80.62%的跌幅收盘，均收于历史最低价。

“这两家只是给市场一个预警而已。有很多我所知道的房企，包括股权质押都已经出现实际违约，并且在酝酿了几个月之后才真正爆出来，内地就拖得更久了，根本就捂着不会说。”国际地产资管公司协纵策略管理集团联合创始人黄立冲对21世纪经济报道说。

同日，除了佳源国际控股、阳光100中国以外，包括国瑞置业（2329.HK）、力高集团（1622.HK）、嘉年华国际（996.HK）、雅居投资控股（8426.HK）均出现下跌。其中，国瑞置业下跌21.63%，力高集团下跌16.46%，嘉年华国际下跌9.85%，雅居投资控股下跌约10%。小型内房股市值一日蒸发逾372亿港元。1月18日，尽管多只闪崩股早盘集体反弹，但仍引发了业界对中小房企资金安全的担忧。

闪崩股样本

闪崩股之一佳源国际控股近期尤为引人注目。

根据克而瑞研究中心发布的《2018年中国房企销售额TOP200排行榜》，2018年佳源集团销售额高达875.5亿元。而2017年，同样的销售排行榜中却没有佳源集团的名字，而是“佳源国际”，但其销售额仅仅为79.2亿，排名在155名。

随后，佳源集团销售排行榜突然跃升引发市场关注，其销售额真实性也遭受质疑。1月14日，佳源集团官网发布声明称，出现数据上的偏差在于统计对象不同，新浪乐居财经发布的“佳源集团2017年销售额79.2亿”的数据，只是克而瑞自行监测的佳源国际2017年的销售额，佳源集团与佳源国际主体完全不一致。

但令人意外的是，1月17日，以佳源国际为代表的港股内房股出现一轮闪崩，跌幅令人惊呆。暴跌发生后，市场立即传出各种说法：强庄股的庄家离场；股价雪崩是因为机构做空；资金出现问题，大股东爆仓或是债务违约等。

“佳源集团为什么会出现斩仓，细节我不知道。但是佳源的股价暴跌的主要是因为有一个3.5亿的美元债延迟了还款，在处理过程当中有一些技术性的问题。到位的时间比原定时间稍微晚了一点，导致一个所谓技术性的违约，给市场放出了错误信息。因为股权质押一般都有个标准，我们叫做交叉违约条款，就是股权质押，也就是说只要公司有任何一笔债务违约，这个股权就立刻到期，所以就导致先有一些股权质押被砍仓，砍了以后导致连环砍仓。所有的券商都在股价突然之间下跌的情况下，有一个风险管控机制，它会自动砍仓。这个是佳源暴跌主要的原因。”黄立冲解释。

1月17日，有相关媒体报道，佳源国际控股确实有一笔3.5亿美元的短期债券到期，该笔债券票息高达8.125%。而该公司本金额4亿美元、票息12%的N2020债券现价也跌了三成，创新低。当日晚间，佳源国际在官网上挂出了声明，称该3.5亿美元的优先票据集团确认已偿还全数款项，目前财务状况稳健，并强调了一句“管理层对公司未来发展充满信心”，侧面对债务违约一事进行否定。

同日深夜，阳光100也发布公告，称集团运营正常，财务状况良好，有能力回购股份，并表示不知道什么原因导致价格和成交量发生波动。不过，黄立冲认为，同样闪崩的阳光100可能也存在股权出现问题的状况。

“目前来看，有两三只股票出现波动，更多的还是与短期资金压力有关，比如可能有债务到期了。但某种程度上，境外的一些资本在利用这个事件做一些文章。 这几个企业很快辟谣说已经还清了，也说明反弹是基于短期的一个表现。”同策咨询总监张宏伟解释。

上市公司爆雷年

尽管两家闪崩股于1月18日已经出现反弹，但其背后引发的资金安全却成为行业关注焦点。

佳源国际相关数据显示，2012年-2015年，佳源国际的净借贷率分别高达183%﹑357%﹑304%、380.5%。2016年佳源国际的净借贷率为150.2%，而到2017年中期已经下降至86.3%；2018年中期报告显示，截至6月30日，公司的净资本负债比率大为改善，比率由2017年12月31日的126%大幅下降至85%。

阳光100的财务数据也不乐观。公开数据显示，截至2018年6月30日，阳光100的长期贷款及借款达139.3亿元，短期贷款及借款达45.28亿元，而阳光100的在手现金及现金等价物仅为33.66亿元。此外，阳光100还面临着高负债率，由此而衍生出的高负债的利息也吞掉了其大部分的净利润。2018年上半年，阳光100的净负债率高达234.1%，而同期的溢利仅为4.47亿元，较2017年同期减少1.8%。

“我不对这两家企业进行评论，但是我想讲讲房地产公司的债务的共性：房地产公司如果它的债务已经到85%以上，只要有一笔债务违约，它整个公司就有全面崩溃的风险，这是房地产公司的特点。”黄立冲表示。

他进一步解释，房地产公司的资产包括在建工程、存货、土地储备，投资性物业等等，投资性物业往往又经过了重估，所以它并不是原始的会计账，往往重估的过程当中又会比公平市场价格会进取一点，但也不会离得太远。也就是说房地产的所谓的账面上的资产值需要给予它正常的环境，没有债务违约的情况之下慢慢套现，才能套现出净资产。但一旦有债务违约，从债权端它既有罚息又有增加的利息，也会触动其他售房协议和买地协议以及国内发债的违约，因此它是全面崩溃的状况。所以市场上任何一家房地产公司，如果它的债务在85%以上，出现债务违约又没有人及时给它救助的话，这家公司就必然成为一个负资产公司。

此外，债券交叉保护条款的设置可能进一步加剧发行人短期集中兑付压力，进而加大发生大面积实质性违约的概率。“佳源集团就是因为出现了技术性违约问题，才对市场释放出了错误信息，但估计它不久就能缓过来。”黄立冲解释。

中原地产首席分析师张大伟也认为，大部分股价暴跌房企都是因为资金链安全问题，或者是因为融资出现问题，或者是因为大股东质押过高。从目前房企融资环境来看，中小型房企将是未来市场最大的风险。由于一些房企杠杆比例过高，在销售放缓之下，很容易出现债务违约等问题。现在看，2017-2018年在排行榜突然上升的企业，都面临非常大的资金链压力。（编辑：黄锴）

文/李晓婷 唐静

编者按

经过数年的发展，地产基金管理人格局日渐形成，投资策略逐渐清晰。然而，在地产行业调控与金融去杠杆等多重挑战下，地产基金又迎来了拐点时刻，未来其又将去往何方？

2012年是地产基金管理人品牌元年，基金募集规模逐渐扩大，地产基金管理人的品牌团队正在逐渐地形成，投资策略也从以债权为主向夹层、股权等多元化方式转变，从住宅地产走向商业办公领域，部分基金已经走完了募、投、管、退的全流程，开始为投资人创造满意的投资回报。2012年地产基金市场上存在着近100家管理机构，超过200只基金和超过1000亿人民币的管理资金量，随后几年地产基金的数量和管理规模进一步增加。

直到2017年，受到房地产政策调控和金融行业降杠杆等因素影响，基金募集的数量和规模首次下降，商业地产基金的数量首次超过住宅。2018年市场上有超过2500只地产基金，行业总体规模接近一万五千亿人民币。地产基金行业逐渐从开发型和增量投资，向持有型和存量资产管理过渡。商业地产基金呈现增长趋势，部分一二线城市核心区存在城市更新和改造的机会；随着居民消费升级和对住宅居住质量要求的提升，社区商业兴起。

地产基金管理人的4大类型

市场上的地产基金管理人可以分为四类：房地产开发商背景的GP、金融机构背景的GP、独立品牌GP和外资GP。

目前，市场上以开发商背景的GP 为主，像万科、远洋、绿地、金地等地产商都设立了基金管理公司。地产商背景的管理人以机会型投资为主，随着存量市场的到来，部分管理人开始募集持有型策略的基金，重视打造专业的投后管理团队，提升资产管理和运营效率。但是，根据基金业协会的最新规定，开发商背景的基金管理人登记会受到限制。

金融机构背景的GP对地产基金的金融属性有良好的理解和把握，在基金结构的设计上有天然的优势，投资方式以债权或者夹层方式为主。

外资GP可以说是地产基金模式的先行者和引入者，以股权投资为主，主要投资策略为核心型和增值型。追求长期投资以及安全性高、抗风险能力强的成熟物业，投资标的多集中在一线城市的核心地段。

独立品牌GP自2008年开始出现之后在数量和规模上发展迅猛，既包括像鼎晖、弘毅这样的品牌PE机构延伸出来的地产投资平台，也包括像高和这种独立的品牌地产基金管理人。独立品牌GP在项目发掘、投资决策和项目退出方面具有独立性，也会与房企合作，联合打造品牌。存量时代将会催生出更多具有专业资产管理和运营能力的独立品牌基金管理人。

地产基金的三大投资策略

地产基金的投资策略主要分为三大类：核心型/核心增益型、价值增值型和机会型，不同的投资策略具有不同的风险收益特征，投资标的偏好和运营模式。

核心型/核心增益型策略将稳定的现金流放在首位，进行长线投资，往往投资于核心地段的地产。这种策略风险和收益相对较低，核心型投资的回报率一般低于10%。

价值增值型策略通常通过翻新大楼、改变市场营销、租赁策略等方式使得资产有增值的潜力，投资回报一部分来自于现金流收入，还有一部分来自资产增值的收入，投资回报率一般在12%-18%之间。

机会型策略以住宅地产为代表，主要是指参与房地产开发过程，以获取地产开发的高收益并承担相应的高风险。投资回报率一般在18%-25%左右，甚至更高。不同类型的基金管理人采取的投资策略也有不同侧重，同时也随着宏观经济形势、市场周期以及自身发展战略的调整而不断变化。

地产基金的发展特点

市场热点转移和地产基金的下沉性。住宅类地产基金已明显地由一二线城市扩张到三四线城市。住宅地产日趋接近供需平衡，新进的高价值开发类住宅项目数量减少。在行业趋紧的趋势下，住宅类地产衍生出了大量地产并购机会，其中还包括了不良资产处置，往往以大型开发商或上市公司作为发起方，而其中地产基金存在着广泛的参与空间。在租售并举的政策环境下，租赁类住宅地产也需要更多元化的金融产品支持。

商业地产稳步增长。商业地产近年呈现稳步增长趋势，写字楼、商铺商场、高端公寓、物流地产、医疗地产、工业地产等多个类别的商业地产在近年全面开花。具有专业开发和运营能力的资源方和投资管理团队，在目前的市场环境下，有望形成各自领域里具有独特价值的专业地产基金品牌。

城镇化和城市更新。2018年我国的城镇化率约为59%，与发达国家相比，存在有较大的上升空间。部分核心城市存在更新需求，大量的旧厂房、酒店、办公楼需要改建、升级。存在着大规模区域开发的机会，由政府主导，以雄安新区和珠三角的大湾区开发为代表。

资产证券化。当前，市场中可操作的类REITS更多具有固定收益属性，受市场利率影响较大，但是为未来成熟市场做好了技术性铺垫。中国的房地产资产证券化进程还在不断推进当中，包括税收体系、上市交易等各方面的规则体系还需监管部门的直接推动。由于国内市场已经由增量市场逐渐过渡为存量市场，因此资产证券化的全面施行应当越来越近。

地产基金投资收益

我们对2006-2017年10年期间投资并退出的52只地产基金进行了统计，这些基金以债权类项目投资为主，包括部分股权和夹层项目。绝大多数基金的存续期间都不超过3年，投资金额在10亿以内。

从退出收益来看，大部分债权类项目的退出收益率介于10%-15%之间，股权类项目退出收益率介于15%-50%之间，个别项目退出收益率超过50%以上。2015-2016年投资的基金数量明显高于其他年份，退出收益率也相对较高。从投资地域来看，52只基金的投资标的分布于全国15个城市，其中北京、上海的项目数量最多，占比接近一半。（作者单位：诺承投资）(编辑 林坤)

原标题：谨防房价“借力”逆周期调节再反弹 应该坚决遏制房价上涨，并对房价合理下行保持容忍态度

正文：

本报评论员 欧阳觅剑

近日中国指数研究院发布的数据显示，2018年全国300城市土地出让金总额为4.2万亿元，同比增加2%。2018年土地出让的流拍情况显著增多，溢价率也大幅下降，但整体上还是维持了增长。分城市看，则是冷热不均，一些城市土地出让金仍然是高增长，也有一些城市出现了负增长。在四个一线城市中，上海和广州的涨幅较高，而北京和深圳则同比减少了40%多。在土地出让收入最多的20个城市中，有10个是同比下降的。

土地市场分化的状况，在2019年还可能持续，这可能促使一些城市在“因城施策”的条件下放松房地产调控，以维持土地出让收入的增长。

2019年宏观政策要强化逆周期调节，货币政策会在边际上偏宽松，再实施多次降准，维持社会融资规模较快增长；财政政策方面，则要实施更大规模的减税降费，还要地方政府增加基建方面的支出。地方政府会被允许较大幅度地增加专项债券发行以筹集资金，但一些地方政府对土地出让收入的需求也会更为迫切。土地出让收入不但是基建支出的主要资金来源，也是发行和偿还专项债券的资金保障。如果土地出让收入低增长甚至负增长，一些地方政府将缺乏增加基建支出和专项债券发行的底气。2018年1-11月累计，土地出让收入相关支出55677亿元，同比增长42.1%，这是积极财政的重要体现；土地出让收入相关收入53362亿元，同比增长28.9%，增速也很高，但已跟不上支出的速度。

因此，我们可以预计，一些城市将采取措施推动房价上涨，以增加土地出让收入。在房住不炒的原则下，他们不会直接采取刺激措施，但很有可能会放松限购、限价、限售等调控措施，实际上，目前已经有一些城市蠢蠢欲动了。另外，还可能有一些拉抬房价的措施出台，类似于这几年流行的人才引进，以增加房地产市场的购买力。

另一方面，随着货币政策在边际上偏宽松，限贷的效果会打折扣，而房贷利率可能走低。货币政策逆周期调节的本意是支持实体经济，但根据以往经验，将有相当一部分资金流向房地产市场。

在宏观政策调整中，房价可能“借力”逆周期调节呈现反弹，这是我们需要密切关注的情况。如果出现这种情况，不但会削弱逆周期调节的效果，而且可能吹大房地产泡沫并引发相关风险。在目前的房地产市场形势下，如果泡沫膨胀并破灭的风险是很大的。应该防患于未然。

根据国家统计局发布的70个大中城市房价数据，我们可以判断，目前房价缺乏持续上涨的动力。房价在2018年3月以后有反弹的迹象，环比下降的城市个数逐渐减少，环比上涨的城市个数逐渐增多。但反弹的势头并不是非常强，9月之后又开始变得低迷，环比下降的城市个数逐渐增多，环比上涨的城市个数逐渐减少。到2018年12月，新房价格环比下降的城市有8个，而二手房价格环比下降的城市更是多达22个。反弹乏力这个事实说明，房价已经太高了，目前的市场需求难以将它推到更高的水平。多数首次置业者基本上已经放弃购房的希望，房地产市场需求以再次置业者的换房为主。这意味着，房价走势可能发生逆转，进入下降通道。在人们的印象里，中国房价是一直上涨的，但实际上，过去已经发生过几次周期性调整，例如2014年就是下降的走势。

尽管房价已经缺乏持续上涨的动力，但也没有真正进入下降通道，并且有很多人还在等待反弹，这很大一部分原因是由于“房价不会跌”的神话，使房价上涨的预期仍然比较强，而且流入市场的资金还比较多，例如土地出让金、商品房销售额还能维持增长，但势头已经弱了很多。

房地产市场有调整的需要，但房价上涨的预期仍然较强，于是，多空之间形成了脆弱的平衡，使房价整体上呈现难涨也难跌的态势，一些城市上涨而另一些城市下降，一些时期上涨而另一些时期下降，处于分化和波动的状态中。在这样的形势下，如果地方政府借逆周期调节之机放松调控，同时资金流入房地产市场的速度加快，就会打破多空之间的脆弱平衡，刺激房价再次反弹（之所以说“再次”，是因为这种反弹在2018年3月之后发生过一次）。这会将房价推到更高的水平。目前的房价水平已经难以维持，更高的水平意味着泡沫风险和更高的杠杆，因为房价在反弹一段时间之后就会下滑，并形成连锁反应。

为了避免这种情况的发生，在逆周期调节中，应该坚决遏制房价上涨，并对房价合理下行保持容忍态度。房价从目前的水平下行，风险基本上是可以控制的，应该允许房地产市场进入周期性的调整。(编辑 祝乃娟)

本报记者 张晓玲 实 习 生 范伟 广州、深圳报道

楼市已进入存量时代。以北上广深为代表的特大城市，新增土地供应逐渐趋于饱和；旧改与城市更新，成为各大房企战略转型的重要路径。

以深圳为例，根据深圳《城市更新十三五规划》，在2016至2021年期间，深圳预计推进规模为30平方公里、高达数万亿的用地更新，包括100个旧工业区复合式更新、100个城中村或旧住宅区、旧商业区综合整治项目。

又如，根据相应规划，广州市也将在2020年争取完成城市更新85平方公里。数据显示，2016、2017年，广州的全面旧改项目分别为14、17个；而2018年，该数据接近50。

据21世纪经济报道记者统计，目前全国实施旧改、推出旧改的大中城市在20个以上，而介入旧改的大中型开发商，则在50家以上。

轰轰烈烈的城市化行至中盘，房企纷纷抢食“旧改”这块万亿“蛋糕”，却不是所有成员都能分得一份羹。

多位业内人士指出，旧改往往面临着较长的开发周期和较高的资金要求，再加上地域的制约和各地政策的变化，更是对开发商构成严峻考验。

房企抢滩旧改市场

2018年12月30日，广州保利广场正式开业，赶上了旧改盛年的末班车。其前身为广州琶洲村旧村，由保利商业于年初接手，在短短9个月内，即以95%招商率、90%开业率落地。

如今，作为“广州CBD金三角”的重要一环，琶洲的回迁安置房市场价在中介商估值为20000元/平方米，租金为50元至60元/平方米，与改造前相比，翻了至少四倍。

另一边，猎德作为广州首个参与旧改、曾是广州天河最穷困的城中村，在富力地产的介入下，已建有37栋复建房，以及天銮、天汇广场igc、天盈广场等多个大型综合体，成为第一个在广州天河CBD改造成功的样本。

以琶洲和猎德为代表的华丽蜕变，正是各大房企在城市更新进程中的缩影。

2009年，一纸《深圳市城市更新办法》开启城市改造序幕。此后，上海、广州等地纷纷出台政策，为各大房企在城市更新进程中提供了契机。

截至目前，旧改不再仅由佳兆业、富力等深耕旧改的先行者独有。据21世纪经济报道记者统计，目前排名前50的开发商一大半都已布局旧改业务。就深圳而言，本土开发商佳兆业、招商蛇口、华侨城、华润以及龙头企业万科、恒大、碧桂园等，均进军旧改领域。

而在各大房企龙争虎斗的同时，部分开发商选择了通力合作的战略。

1月初，融创便携手中鼎集团拿下广州金星村旧改项目，正式打入广州旧改市场。

同时，房企纷纷走出“舒适区”。如碧桂园进军昆明接手旧改项目，升龙集团赴广州沿袭旧改战略等等，皆体现了开发商靠旧改扩大异地布局之势。

除了四个一线城市，珠海、厦门、佛山等二线城市的旧改市场亦越发火热。日前，广东中山三角镇公布旧改规划，总用地约1101.36公顷的253宗三旧用地资源引得各大开发商垂涎。

与此同时，外资企业也投身于城市更新领域，凯德集团便是其一。

2018年12月，凯德操刀的西郊村复建集体物业一期商业大楼落地。而早在2012年，凯德就已加入了广州大坦沙岛地区更新改造项目，结合“花园城市”理念进行了全面改造，旨在建成国际化花园岛屿。

凯德集团总裁兼集团首席执行官李志勤表示，将进一步扩展在华产业链，深度服务于中国城市更新、新型城镇化的发展方向。

事实上，对于绝大部分开发商而言，介入旧改是在热点城市进入存量时代、地价高企不下背景下的必然、必须之举。

招商蛇口、华润置地这些早就开始城市综合体运营的央企，已经把自己的旧改、片区运营能力作为核心能力向其他城市输出；而中海地产这样此前只拿“净地”开发的房企，也已把旧改作为未来的项目获取途径之一。

地域性挑战

多位旧改开发商指出，由于各地城市更新政策不一，旧改不仅是一个优胜劣汰的过程，也需要倚靠本地政策、政商关系等。

以深圳为例，其一系列的政策波动便凸显了城市更新的地域约束性。

2018年11月，市规土委发布《深圳市城中村（旧村）总体规划（2018-2025）》（征求意见稿），划定综合整治分区范围，该范围内的用地不得纳入拆除重建类城市更新单元计划。

根据规划，深圳的部分城中村改造暂缓，各区一定比例的城中村暂不拆除。而在部分的核心行政区，不改造比例高达75%。

这一新政在开发商中引发很大关注。对于手中的项目恰被纳入其中的开发商，只能吃下闭门羹，开发周期将被迫延长，项目估值也将大打折扣。

而对于业主100%同意搬迁安置补偿协议的要求，则是众多开发商与业主的矛盾所在。

去年5月，中铁置业集团便因拆迁补偿安置纠纷，放弃了立项八年之久的深圳龙岗坂田新围仔村旧改项目，无奈退出深圳旧改市场。

数据显示，截至2018年12月29日，在深圳市历年已列入城市更新计划的741个项目中，已获得实施主体批复项目191个，立项项目实施率仅为26%。

除了政策的多变和掣肘，克而瑞地产研究中心指出，对本地市场和政府运作是否熟悉，是房企参加旧改的关键。

“一般一个旧改项目从立项到审批、开发，需要盖一百多个章。”深圳一位开发商旧改顾问人士表示。

在克而瑞看来，有能力参加旧改的房企呈现两大阵营：一类是本地较早开始旧改的中小房企，这些企业和地方政府沟通更为便捷，也更加熟悉本地市场；另一类是区域深耕的大型房企，多年的积累，使之具备一定的实力，对于本地市场也有一定了解。

另外，面对当地政策与市场复杂多变等不可控因素，一般旧改项目前期需要沉淀至少三四年甚至十年之久的资金投入，已成为横亘在开发商面前的一大难关。

此外，近年来一些黑天鹅事件也凸显了旧改市场不可预知的风险。

去年4月，杭州滨江集团因旧改合作推进无果，退出深圳龙华安丰工业区地块的城市更新改造项目，并起诉合作方深圳安远控股集团，要求其归还本金总额为11.6亿元的融资款。

一位广东大型房企的内部人士向21世纪经济报道记者透露，在当下的旧改市场，前来分羹的开发商与政府、居民之间的利益博弈皆是考验，需慢慢磨合、克服。

“旧改项目往往存在一些历史遗留问题需要解决，开发周期比较长，对于资金方面的要求也很高。这就需要房企具有较强的资金实力、资源调配能力、产品研发能力等。”易居研究院智库中心研究总监严跃进指出。（编辑：张伟贤）

原标题：“旧改之王”佳兆业扩张遇阻： 西安王家棚村旧改的十年纠葛

正文：

导读

首次进入西安便折戟，损失大量资金、时间和人力，凸显了房企异地旧改的风险，也显示出旧改的本地化和区域化壁垒难以打破，以及多变的旧改政策、复杂的政商关系、不确定的资金沉淀，非一般房企所能把握。

走出深圳和粤港澳大湾区的“舒适区”，以“旧改之王”驰名的深圳佳兆业，在西安遭遇了“黑天鹅”。

2018年12月30日，西安市王家棚村，铲车、挖掘机的声音打破了清晨的宁静。来自西安本地的开发商兴正元地产率队进驻了工地，与之前的投资商新里程、佳兆业共存。

此前的11月28日，陕西省高院的二审判决书显示，兴正元与王家棚村委会签订的旧改协议有效。

至此，一场裹挟了深圳“旧改之王”、富德生命人寿、陕西省首富、西安本地龙头、以及王家棚村村委、村民、街道办等多方群体的旧改利益纠葛，被推向了高潮。

事件未来的演变不得而知。然而，自2017年接手新里程股份后，佳兆业已投资超10亿填补王家棚旧改多年来的费用“窟窿”，兴正元截至目前也投入了数亿元，兴正元的介入是否合规？双方这些钱是否打了水漂？退出的一方该如何止损？

多年来，佳兆业在广深区域开发了数个大型旧改项目，并拥有大量土储，是旧改领域颇有经验的开发商。但首次进入西安便折戟，损失大量资金、时间和人力，凸显了房企异地旧改的风险，也显示出旧改的本地化和区域化壁垒难以打破，以及多变的旧改政策、复杂的政商关系、不确定的资金沉淀，非一般房企所能把握。

对王家棚村村民来说，十年旧改拆迁噩梦或将终结。而佳兆业在广东区域以外的旧改之路，仍布满荆棘。

投资主体之争

王家棚村，位于西安市未央区未央湖街道，按照最初的规划，项目总占地33万平方米，总建筑面积140万平方米。

2009年，西安新里程投资有限公司（简称“新里程”）拿到了西安市城改办的批复文件，获得了王家棚村旧改的主体资格。2010年9月18日，新里程与王家棚村委会签订《西安市草滩街道办王家棚村城中村改造合作协议》，拿下了这个村子的拆迁、改造以及开发权。

同时，西安未央区城改办作为甲方、未央区草滩街道办事处作为乙方、西安新里程作为丙方、王家棚村委会作为丁方，签订《未央区王家棚村城中村改造项目监管协议》。

资料显示，新里程最初实际控制人为陕西瑞林实业集团，董事长孙瑞林。除了新里程，其名下还有陕西瑞麟置业。

2014年3月，由于资金紧张，孙瑞林引入了国民信托；而孙瑞林于2015年的突然病故，使得新里程资金链断裂，王家棚旧改一度陷入停滞。

2017年8月4日，佳兆业从国民信托手中收购了新里程88.89%的股权，并接手王家棚项目。

但佳兆业的“投资主体”身份并没有获得多方认可。几乎与此同时，王家棚村委会认为新里程已违规，解除了合作协议；并于2017年9月8日启动了二次招商，西安兴正元房地产开发有限公司（简称“兴正元”）中标。

2017年11月13日，西安市城改办文件显示，“原则同意”王家棚城改项目投资主体由新里程变更为兴正元。

2017年11月28日，王家棚村委会与兴正元联合发布公告，称兴正元是王家棚村城改项目唯一合法的投资主体。

新里程、佳兆业与兴正元的矛盾由此爆发，双方多次发生冲突。

2017年11月6日，新里程提起诉讼，要求确认王家棚村委会《合同解除通知函》无效。2018年4月2日，西安市中级人民法院一审判决新里程胜诉；但在11月28日，陕西省高院二审判决新里程败诉。

一审认为，王家棚村委会召开的村民代表会议仅涉及《改造合作协议》，未涉及解除多方签订的《监管协议》。因此，王家棚村委会仅将《合同解除通知函》送达新里程，依法不产生《监管协议》解除的法律后果。

二审则认为，在《合作协议》已解除的情况下，作为具有政府行政监督管理性质的《监管协议》亦无法继续履行。

值得注意的是，佳兆业收购的股权也存在瑕疵。国民信托将新里程88.89%的股权转让给佳兆业后，其余持股约11%的小股东，以国民信托涉嫌抽逃约3.44亿元出资为由，提起了诉讼。

国民信托在上述诉讼中一审败诉，二审胜诉；目前案件已移交北京市高院审理。

据公开资料，国民信托的第一大股东为富德生命人寿，第二大股东为佳兆业，而富德生命人寿又是佳兆业第二大股东。

二次招标存疑

新里程、佳兆业与村委会的诉讼仍在进行。在当事人和部分村民心中，作为关键证据的《合作协议》的解除、以及村委会二次招商过程的合法合规性，存在诸多疑问。

首先是合作协议解除的程序存在瑕疵。2017年8月7日，王家棚村委会以新里程违约为由，向其送达《合同解除通知函》，要求解除双方签订的《合作协议》及《监管协议》。

对此，王家棚村200名村民提议召开村民会议，村委会主任等主要成员亦有参加，部分反对解除协议。

新里程方面则认为，其获得的投资主体资格，是由政府批文确定的，不是村委会能自行解除的。

佳兆业相关负责人也对记者表示，作为新里程的股东，对为何被解除投资协议并不知情。

而二次“招商”的程序，也有相关方提出质疑。2017年8月31日，未央湖街道办（注：2013年行政区划整，王家棚村归了未央湖街道办辖区）、王家棚村委会印发《王家棚村城改项目招商方案》开始启动二次招商；9月8日正式举行招标会，兴正元中标。

但王家棚村约1300名村民的联名反映称，村两委会下午三点多临时组织村民代表进行招商投票表决，并未告知所有村民。

参与竞标的还有号称陕西首富的荣民集团。荣民集团在“王家棚城改项目招投标违规操作的反映材料”（陕荣房集发（2017）93号）中表示，根据招商方案，参与投标者应向街道办指定账户打入监管资金4亿元，但兴正元公司仅打款2亿多元，不具备参加招投标资格。

此外，荣民集团认为，按照招商方案，本应先由评审小组对《项目意向书及改造方案》进行评审，并将评审结果告知各投标企业后再进行投票，但主办方在未将评审结果告知的情况下，擅自召集村民投票，存在暗箱操作嫌疑。

佳兆业相关负责人则表示，由于认为佳兆业本身已收购股权、是合法的旧改项目投资主体，且招标过程、评标标准混乱，所以佳兆业并未参与投标，不料几天后改造主体就已“换了人”。

盈科全球合伙人郭韧律师对此表示，未中标人对招标过程有异议的，可以向有关行政监督部门投诉；若对行政结果不服，可以行政复议或向人民法院提起行政诉讼。

巨额投入打水漂？

在2017年8月举办的西商大会上，佳兆业便表示，十分看好西安市场的发展前景，随后开始突进西安，王家棚村是“第一站”。

入主新里程后，“旧改专家”很快开始大刀阔斧开展工作。首批近100户的过渡期安置费，于2017年8月28日陆续发放到位。

内部人士向记者透露，将向全体村民补发拖欠的过渡费至2019 年6月，截至目前已发放350多户村民过渡费、货币化安置、新增人口补助等7000多万元，已经有超过60%的村民领取了过渡费。

同时，佳兆业已偿还西安五建的8000余万元工程款、支付原股东全部股权对价数亿元，并处理新里程3亿多元的民间借贷案件及其他纠纷。

据上述人士称，截至目前，佳兆业已投入股权收购对价、村民过渡费、偿还债务、运营管理费用等累计投资约14亿元。

兴正元也所费不菲。记者查阅陕西高院二审判决书发现，兴正元已全额归还政府垫资的过渡费1835.1万元，向王家棚村252户、1000余人发放此前拖欠的21个月过渡费2340万元，合计发放过渡费4175.1万元。截至目前总投入已达5.32亿元。

如今双方僵持不下，各自的投入是否能收回，都是未知数。

郭韧认为，如果佳兆业不服二审法院判决，可以向上一级法院申请再审，但该再审程序不影响二审判决的执行。对于佳兆业已投入的资金，可要求合同另一方予以赔偿或补救。

佳兆业相关负责人向记者透露，目前新里程已经向最高人民法院第六巡回法庭提起再审。

异地旧改风险

以旧改著称的佳兆业2018年表现不俗。据公告披露，其前11个月合约销售金额596.62亿元，同比增长50.5%。克而瑞数据显示，佳兆业2018销售流量金额达886.1亿元，比2017年的467.1亿元增长89.7%，排名也上升至36位。

业绩的提升得益于大量土储。佳兆业执行董事兼集团总裁麦帆表示，公司旧改将步入收获期，2018下半年的可售货值为831亿元，深圳主力在售旧改项目总货值逾440亿。

此外，集团整体的旧改项目占地面积已提升至近2700万平米，比2017同比增长91%。其中深圳旧改项目储备占面积近1000万平米，占37%；广州接近600万平米，占22%；中山接近700万平米，占26%，这些项目预计可以为集团提供逾万亿的货值。

在经历了2015年的锁盘风波后，佳兆业在2017、2018年加速拓展，将旧改延伸到了粤港澳大湾区之外。

2018年3月12日，佳兆业竞得上海市嘉定区徐行镇动迁安置房项目。招标信息显示，2018年12月4日进入主体施工阶段。

2018年12月19日，佳兆业以74.26亿元，加86.67万平方米配建面积竞得广州白云小坪村旧改项目。这一项目体量是佳兆业5个月前摘牌的广州海珠区南天旧改项目2.7倍，且佳兆业表示，74.26亿元将作为小坪村最低改造成本进行投入。

安信证券分析师黄焯伟指出，庞大的旧改项目规模带来优质而成本较低的土储，是佳兆业中期增长动力。

但与西安类似，佳兆业在大本营以外的城市旧改推进并不顺畅。多位业内人士表示，旧改本身涉及复杂的条款与居民安置问题，同时还面临当地房企的竞争，政商关系更是旧改的关键。

从目前来看，佳兆业能转化为可售货值的旧改项目主要还是来源于一线城市。克而瑞预计，2019年只有深圳可供货，旧改项目在二三线城市的转化存在风险，一线城市的经验能否推广还需观察。

本报记者 张晓玲 实 习 生 孙艺萌 深圳、广州报道

（编辑：张伟贤）

2019年，“四处找钱”仍是房企的主旋律，不是正在融资，就是在融资的路上。仅上市房企的融资公告中，就可以看到，除了已发行的债券，就是拟发行的债券，还有一些是建议发行的债券。

据中原地产研究中心统计数据显示，继去年11月房企融资规划上千亿、12月融资规划达1600亿后，房企融资数据仍在高位行走。2019年1月以来（截至18日），上市房企已经公布了超过40多笔融资及融资计划，合计融资额度高达1000亿左右。这成为自去年年底之后，房企出现的又一波融资高峰。

1月再现密集融资,不乏大笔融资

2018年11月和12月房企信用债的发行规模增速，一改2017年同期增速下滑趋势。而进入2019年1月以来，房企发布相关融资信息更是超过40条，其中，1月14日至16日尤其密集。而最近两天，相关融资信息仍在不断放出。

1月18日，碧桂园发行10亿美元优先票据。1月17日，富力地产发行的2018年公司债券，该债券的最终实际发行规模为70.2亿元。11月16日，招商蛇口发行了15亿元的2019年度第一期超短期融资券。

从1月已发行的债券来看，不乏大额度融资行为，比如碧桂园发行了10亿美元的优先票据，富力地产发行了70.2亿元的公司债券。

除了实际发行的融资债券外，更多企业则发布了将要执行的融资计划。1月17日，荣盛地产发布公告称，北京金融资产交易所已接受其发行总规模不超过10亿元的债券融资计划。而阳光城拟于1月22日发行15亿元公司债券。中国奥园也拟发行5亿美元优先票据。

值得关注的是，从房企的公告中可见，已发行的融资债券约占近半。这与前两个月计划融资多、实际融资发行少的情况已有很大的不同。

据业内人士介绍，当前，受土地市场供应增加的影响，房企拿地仍在加速，与此同时，楼市销售逐渐放缓，回款难，这些因素都推动了融资需求。

不过，在中原地产首席分析师张大伟看来，从1月楼市调控政策看，最严格的时候已经过去，房企融资难度有所降低。而几家房企在完成大额度企业债发行之后，最近资金紧张情况有所缓解。

在刚刚过去的2018年，房企融资举步维艰。据业内人士透露，自2017年起，房企发债的口子被收紧了，但在2018年房企发债出现大幅增长，当时包括富力地产、碧桂园等多家房企被陆续中止了公司债的发行。

2019年1月房企已融资及计划融资一览表

数据来源：新京报记者袁秀丽根据中原地产及企业公告数据整理。

多数融资是为还旧债，利息有所降低

从房企融资目的来看，“借新还旧”成为最大需求。

从企业公告获知，阳光城拟于1月22日发行的15亿元公司债券将用于偿还公司债券。合肥城建拟发行20亿元定向债务融资，用于偿还有息债等。富力地产正在发行13亿超短期融资券，其中不低于70%用于偿还金融机构借款。

此外,保利发展拟发行15亿元中期票据用于偿还银行贷款。佳兆业拟发行1亿美元可换股债券用于偿还2月及3月到期借款。

而从多家企业公布的融资成本来看，张大伟认为，均比之前有所降低。世茂股份已发行的20亿元公司债券利率仅为4.65%。

不过,对于美元优先票据仍有不少房企的利率超过10%。但是碧桂园拟发行的10亿美元优先票据在8%以下。

张大伟预计，融资渠道还有可能继续收紧，房企的资金压力仍不小。如果说缓解只是对龙头房企而言，对于中小型高杠杆房企来说，融资的冬天仍没有过去。 “杠杆比例过高，销售放缓，很容易出现债务违约等问题。”

对于近期部分房企出现股价暴跌，张大伟认为大多是因为资金链、融资出现问题，或者是大股东股权质押过高。

对于2019年房地产行业将要面临的资金压力，中金公司这样认为：2019年，房地产行业境内外公司债、ABS等债券到期量将同比增长逾50%，约达9000亿元，开发商现金流压力增加；但经过对全行业销售回款、拿地及建安支出、运营费用、债务发行及偿还等现金流分析，预计行业整体在手资金将由2019年初约2.7万亿降至年底约2.1万亿，净负债率将有所提高，但现金流风险整体可控，尤其是龙头房企资金面压力有限。

新京报记者 袁秀丽 校对 李立军

1月18日晚间，广州富力地产股份有限公司（简称“富力地产”）公告称，其间接全资附属公司怡略有限公司将发行2022年到期的3亿美元优先票据，年利率9.125%。

据公告，票据发行价将为票据本金额的99.633%。票据将从2019年1月28日（包括该日）起按年利率9.125%计息，自2019年7月28日开始每半年于每年1月28日及7月28日支付。

富力地产表示，该票据发行所得款项净额将主要用于离岸再融资。

1月18日，怡略有限公司、富力地产、富力香港及其他附属公司担保人与初始认购人订立认购协议。其中，富力香港为富力地产的全资附属公司。

根据协议，高盛（亚洲）有限责任公司、中信里昂证券有限公司、瑞士信贷（香港）有限公司、德意志银行香港分行、申万宏源证券（香港）有限公司及香江证券有限公司为票据的初始认购人。

此前，怡略有限公司已于1月4日发行一笔于2021年到期的5亿美元优先票据，该票据年利率为8.75%，票据发行所得款项净额同样主要用于离岸再融资。

新京报记者赵昱 编辑武新 校对柳宝庆